金银海贵金属平台发现，作为联合工作的代表，美国公司WeWork在我国的一线城市的高档写字楼里已成为常客。

而它即将IPO的消息，也成为今年资本市场上的大事件、是今年下半年美股市场上体量最大的IPO之一，估值一度高达470亿美元。

笔者一直猎奇，“联合工作”企业的壁垒在哪，如此高的估值的合理性。

果不其然，在WeWork提交S-1文件后的几周内，机构投资者开端强烈抨击此次发行，并批判WeWork不严谨的管帐、松懈的管理和极点估值。

为了推动其IPO在市场上顺利进行，虽然遇到了困难的阻力，WeWork向投资者做出了非同小可的退让，以提高其上市的适销性。

咱们无法确认WeWork是会被收买仍是会破产。不过，咱们能够打开S-1，深入了解该公司的财政细节，以便更好地了解WeWork的估值状况。

WeWork IPO最近的改变

WeWork做出的第一个改变——也是最有目共睹的——是该公司提出的估值下调。

正如大多数投资者所知，WeWork曾是世界上估值最高的独角兽公司之一，最后一轮由软银行牵头的融资让该公司获得了470亿美元的估值。正如咱们在早些时候的高调ipo中所看到的那样，高估值往往被证明是一种负债，而不是资产，而WeWork准备好迎候一轮下跌。最近，路透社(Reuters)报导称，WeWork或许正在考虑将估值降至100亿至150亿美元(之前的估值为200亿美元)。

WeWork做出的第二个改变在于其更新的管理条款，旨在削弱Neumann对公司的影响力。作为WeWork租借的几栋修建的所有者，Neumann与WeWork的私人买卖，以及Neumann为运用“咱们”一词而付出的600万美元的品牌费(后来又返还了)，都受到了投资者的亲近关注。作为回应，WeWork对该公司的监管程序进行了修正。

估值下调是否满足?

WeWork的估值下调(仍未终究确认)以及公司管理的更新是否足以吸引投资者认购，仍有待观察。不过，将WeWork的估值区间与其现在的财政状况进行比较仍然很有用。

在深入研究这些数字之前，咱们了解下WeWork的中心商业模式是很有用的。WeWork的中心事务是向其他房东租借工作空间，然后投入重资让这些工作空间现代化，变成WeWork出名的充满活力、欢迎创业的工作环境。WeWork将这些地址称为“社区”，到今年第二季度末，WeWork在其所有地址运营了60.4万个工作站，总共开发了190万个工作站。

这就提出了一个关于WeWork服务中心的一个问题:WeWork究竟是一项增值服务，具有“订阅”其服务的“会员”(而不是付出租金的租户——这显然是一种不太酷的措辞)，仍是仅仅是一家租借套利公司——与租借一套旧公寓、略微装饰一下，然后把它扔到Airbnb上进行短期租借?

WeWork一直在努力强调，租用WeWork工作站能够节约人均本钱(与建造自己的工作空间相比)，并在下表中比较了相关本钱:

WeWork还强调，其租户群体中较老练的企业客户的份额越来越大。这一点打消了投资者对WeWork客户中有太多反复无常、简单出现问题的草创企业的顾忌。到2009年第二季度末，这较老练企业的份额高达40%，较18财年底的38%上升了两个百分点。

现在让咱们回到原始数据。在曩昔的6个月里，WeWork发明了15.3亿美元的收入，是去年同期的两倍多。毫无疑问，这使WeWork成为世界上增长最快的创业公司之一(至少是在> 10亿美元收入集团中)，关于像WeWork这样资本密集型的企业来说，这种增长速度确实令人形象深入。WeWork的估计营收也在飙升，到第二季度末，该公司的估计营收高达33亿美元。

按照WeWork假定的100亿至150亿美元的“新”估值，这估值也将是其当前估计营收的3至5倍。当然，相比于最初时具有两位数预期收益乘数的“互联网公司”股票，WeWork的估值现在现已明显下降。

管帐是过家家而已吗?

虽然如此，WeWork估值的下降并不能完全弥补该公司出现惊人亏本的现实。WeWork与之前的许多科技草创公司没有什么不同，它推出了定制的财政指标，以分散人们对其亏本状况的注意力。

WeWork及其银行家特别期望咱们关注的一个指标是“不包括非现金公认管帐准则(GAAP)直线租借本钱的边沿贡献”。如果你将下面的表格连接到WeWork的GAAP损益表上，你会注意到WeWork实际上现已将所有的本钱都加了回去，以便在1H19中显示出22%的正边沿贡献:

当然，这也带来了一些问题。该公司正试图展现“单位经济学”——但咱们能信任，一栋大楼一旦建成就不会产生销售和营销本钱吗?尤其是在草创企业周转如此频繁的状况下?扣除增长费用和与这些修建相关的行政费用是否合理?

依据公认管帐准则(GAAP)，WeWork在19财年前6个月亏本9.04亿美元，净利润率为-59%(相比之下，该公司的预估贡献利润率为22%)。虽然这两种利润率确实代表着底子不同的概念，但咱们期望更多地关注WeWork的GAAP亏本，由于它们说明了一个现实:虽然WeWork假定单位经济效益良好，但多年来它不太或许跨过任何传统的盈利指标。

很少有公司像WeWork一样，为了顺利完成IPO进程，该公司在估值和内部管理方面都做出了巨大退让。虽然发生了这些改变，但WeWork的高本钱商业模式和可疑的管帐方法仍让投资者踌躇不前。不过关于投资者而言，状况也是达观的：咱们将有机会以低于此前价格三分之一的价格购买这家全球最知名房地产草创企业的股票。